«После того как на китайском рынке недвижимости лопнул пузырь, — отметил Ричард Ку из Исследовательского института Номура, — я стал получать кучу звонков от китайских журналистов, экономистов, инвесторов, а иногда и политиков, которые спрашивают: „Мы идем по пути по пути Японии?“»
Ричарду Ку можно задавать подобные вопросы: он посвятил карьеру изучению последствий финансовых крайностей. Когда в 1991 году восстановление американской экономики после первой войны в Персидском заливе застопорилось, его тогдашний руководитель в ФРБ Нью-Йорка Эдвард Фридл начал беспокоиться по поводу чрезмерной задолженности и коммерческой недвижимости. По словам Фридла, это «подпитывало повсеместный финансовый и экономический консерватизм среди предприятий и потребителей». Спрос на кредиты снизился, поскольку фирмы «направили усилия на реструктуризацию балансов». Он назвал это «рецессией баланса».
Позже Ку понял, что Япония столкнулась с аналогичными трудностями, только более серьезными. После того как в 1989 году лопнул пузырь на фондовом рынке, акции обвалились на 60% менее чем за три года. Цены на недвижимость в Токио падали более десяти лет. Дефляция, по некоторым меркам, сохранялась еще дольше. Даже стоимость абонементов в гольф-клубы, которыми можно торговать на организованных биржах в Японии, рухнула на 94%. Многие компании, которые брали кредиты для покупки недвижимости или акций других фирм, столкнулись с техническим банкротством, поскольку стоимость активов оказалась ниже обязательств. Тем не менее, они смогли сохранить ликвидность, так как получали достаточный доход для выполнения текущих обязательств. Поскольку на кону оказалась их жизнеспособность, они вместо максимизации прибыли старались минимизировать долги, отметил Ку.
В здоровой экономике корпорации используют средства, предоставленные домохозяйствами и другими вкладчиками, для инвестиций в бизнес. В Японии после разрыва пузыря наблюдалась другая картина. Вместо того чтобы привлекать средства, корпоративный сектор начал погашать долги и накапливать собственные финансовые требования. Традиционный финансовый дефицит превратился в хронический финансовый профицит. Корпоративные ограничения лишили экономику столь необходимого спроса и предпринимательской энергии, погрузив ее в дефляцию на десять или даже двадцать лет.
Повторит ли Китай судьбу Японии
Китайские предприятия накопили даже больше долгов по отношению к ВВП страны, чем японские компании в эпоху пузыря. Цены на жилье в Китае начали падать, подрывая балансы домохозяйств и фирм, занимающихся недвижимостью. Рост кредитования резко замедлился, несмотря на снижение процентных ставок. При этом статистика денежных потоков свидетельствует о сокращении финансового дефицита китайских корпораций в последние годы. По мнению Ку, в Китае уже началась рецессия баланса. Если добавить сюда сокращение население и напряженные отношения с Америкой, то вырисовываются мрачные перспективы: пойдет ли страна по пути Японии?
Однако если посмотреть внимательнее, то все не так однозначно. Большая часть долгов китайских корпораций приходится на долю госпредприятий, которые продолжат занимать и тратить средства при поддержке государственных банков, если этого потребуют китайские политики. Среди частных компаний задолженность сосредоточена на балансах застройщиков. Они сокращают обязательства и инвестиции в новые жилищные проекты. Однако на фоне падения цен на недвижимость и слабых продаж жилья так поступили бы даже застройщики с устойчивыми балансами.
После завершения бума на китайском рынке недвижимости благосостояние домохозяйств снизилось. Видимому, поэтому их расходы стали консервативнее. Кроме того, в последние месяцы домохозяйства стали досрочно погашать ипотеку, что привело к резкому замедлению роста кредитования. Однако, судя по опросам, долги домохозяйств невелики по сравнению с активами. Досрочные ипотечные выплаты вполне оправданы с учетом изменения процентных ставок и не говорят о давлении на балансы. Когда процентные ставки в Китае снижаются, домохозяйства не могут просто рефинансировать ипотечные кредиты по более низким ставкам. Поэтому им целесообразнее погашать старые, относительно дорогие ипотечные кредиты, даже если это означает, что инвестиции предлагают более низкую доходность.
Статистика денежных потоков говорит об изменениях в корпоративном поведении в Китае, которые подталкивают корпоративный сектор к финансовому профициту. Как отмечают Сяоцин Пи и ее коллеги из Bank of America, подобное сокращение в целом обусловлено ограничениями в отношении теневых банков. Когда финансовые институты выходят из игры, корпоративный сектор по-прежнему нуждается в средствах за счет остальной экономики. Среди китайских компаний не наблюдается массовый самоубийственный переход от максимизации прибыли к минимизации долгов, который обрек Японию на десятилетие дефляции.
Уроки Японии
Эти различия говорят о том, что Китай еще не погрузился в рецессию, подобно Японии. Сам Ричард Ку стремится подчеркнуть одно «огромное» отличие между двумя странами. Когда в Японии началась рецессия баланса, ни у кого в стране не было названия для этой проблемы или представления о том, как ее решать. Сегодня, по его словам, многие китайские экономисты изучают его идеи.
Он предлагает простой рецепт. Если домохозяйства и фирмы не будут занимать и тратить деньги даже при низких процентных ставках, правительству придется сделать это вместо них. Фискальные дефициты должны компенсировать финансовые профициты частного сектора до тех пор, пока балансы не будут полностью восстановлены. По словам Ку, если Си Цзиньпину дадут правильный совет, он сможет решить проблему за 20 минут.
К сожалению, китайские чиновники пока не спешат реагировать. Государственные расходы страны, которые в широком смысле включают различные виды кредитов местных органов власти, сократились в этом году, усиливая экономический спад. Центральное правительство может занимать больше, но, похоже, не хочет, предпочитая просто оставаться на чеку. Это неправильно. Если правительство начнет тратить позже, ему, вероятно, придется увеличить расходы. Как ни странно, Китай рискует скатиться в затяжную рецессию не потому, что частный сектор намерен очистить финансы, а потому, что центральное правительство не хочет испортить собственный баланс.
Подготовлено Profinance.ru по материалам издания The Economist
MarketSnapshot - Новости ProFinance.Ru и события рынка в Telegram
По теме:
Почему Китай не хочет идти на решительные меры, чтобы оживить экономику