Какой класс активов стал самым эффективным в 2020 году? Акции технологических компаний или биткоин? Вовсе нет. Как недавно написал своим клиентам хедж-фонд Bridgewater, «среди наиболее интересных и малоизвестных достижений» 2020 оказались американские облигации, привязанные к инфляции, которые опередили другие активы, обеспечив доходность на уровне 35% с поправкой на риск, поскольку инвесторы хеджировали инфляционные риски.
Это важный знак. Может показаться странным, что сейчас кто-то должен беспокоиться по поводу инфляции в США. Опубликованные в среду данные показали, что в декабре годовая инфляция потребительских цен в США составила всего 1.4%. В стране также сохранятся слабый рост заработной платы, высокая безработица и низкая экономическая активность из-за пандемии. Даже если в 2021 году рост возобновится, последние десятилетия говорят о том, что глобализация и цифровизация позволят держать цены под контролем.
Прежде всего, интернет породил новые глобальные формы ценовой конкуренции за товары, услуги и рабочую силу. И такая тенденция вполне может продолжиться, учитывая, что Covid-19 ускорил цифровой сдвиг. Сегодня почти все совершают покупки в интернете, а компании поняли, что многие сотрудники могут работать дистанционно. Соответственно, конкурентное давление, которое сдерживает инфляцию, похоже, широко распространено.
Однако причина, по которой инвесторы стали страховаться от инфляции, связана с опасениями, что инфляция может оказаться этаким «черным лебедем» с низкой вероятностью наступления, но высоким риском воздействия.
В последние годы инвестиционные портфели строились в основном исходя из предположения о том, что процентные ставки и инфляция будут оставаться низкими бесконечно. Это означает, что, если какое-то событие нарушит данный консенсус, это нанесет удар по рынку. Действительно, сейчас существует минимум три фактора, которые должны заставить инвесторов призадуматься.
Факторы риска
Первый фактор — это краткосрочный риск рефляции. Несмотря на слабый экономический рост из-за пандемии, администрация избранного президента Джо Байдена, похоже, готова расширить бюджетные стимулы. Если это произойдет после того, как вакцина от Covid-19 станет широко доступной, то в конце этого года может произойти всплеск экономической активности.
Если затем растущий спрос столкнется с проблемами на стороне предложения — что, вероятно, будет связано с разрушением производственных мощностей в некоторых секторах из-за локдаунов, — цены могут подскочить в некоторых областях, особенно в сфере досуга и услуг. Об этом на этой неделе предупредила глава ФРБ Канзаса Эстер Джордж.
Другие чиновники ФРС, такие как Лейл Брейнард, утверждают, что любые скачки цен будут временными. Возможно. Но второй вопрос, который следует учитывать инвесторам, заключается в том, что структурные факторы, которые удерживали инфляцию на низком уровне в последние десятилетия, особенно глобализация и цифровизация, могут измениться. Как утверждают Чарльз Гудхарт и Маной Прадхан в своей новой книге, демографическое давление в таких странах, как Китай, может привести к нехватке рабочей силы и, следовательно, росту заработной платы. Усиление торгового протекционизма также может спровоцировать повышение цен на товары и услуги. Не стоит судить о будущем глобализации по ее недавнему прошлому.
Третий и, пожалуй, самый важный аспект — это позиция Федеральной резервной системы США. Еще одним фактором, который в последние годы позволял удерживать инфляционные ожидания в США на низком уровне, были надежды, что для достижения целевого уровня инфляции в 2% ФРС обязана будет принять превентивные меры в случае усиления инфляционного давления. Но подобные предположения все больше кажутся ошибочными.
Мир грез
Во-первых, теперь чиновники ФРС заявляют, что 2% — это не потолок, а средняя долгосрочная цель, то есть они могут допустить рост инфляции выше 2% на какое-то время. Во-вторых, ФРС может быть труднее действовать на упреждение из-за политического и экономического давления, поскольку любое повышение процентных ставок увеличивает стоимость обслуживания постоянно растущих долгов правительства.
«При старом режиме ФРС старалась действовать вовремя. Теперь они говорят, что мы не будем спешить, а вместо этого ... будем специально опаздывать, — заявил Билл Дадли, бывший глава ФРБ Нью-Йорка. Когда процентные ставки начнут расти, проблема обслуживания долга, наконец, станет очевидной ... нужно оказывать давление на ФРС, чтобы она не ужесточала политику так сильно, как ей нужно».
В долгосрочной перспективе все это означает, что вероятность наступления инфляционного шока в будущем также повысится, что признают Билл Дадли и некоторые другие чиновники ФРС.
«Мы сейчас живем в мире грез, где количественное смягчение ФРС оказывает поддержку финансовым рынкам, а рынки просто не думают о завершении QE», — предупреждает Дадли. Но в какой-то момент ФРС придется намекнуть, что она меняет режим».
Он также добавил, что, когда это произойдет, на рынках может начаться паника, имея в виду резкие колебания рынка в 2013 году, когда тогдашний председатель ФРС Бен Бернанке лишь слегка намекнул, что ЦБ может свернуть или сократить программу количественного смягчения. Действительно, следующая истерика может оказаться намного сильнее, учитывая, что ФРС явно дала понять инвесторам, что ставки останутся низкими по крайней мере еще два года.
К счастью, этот риск, скорее всего, возникнет в будущем. Пока же ФРС сохраняет мягкую позицию. Но то, что происходит сейчас, — это возможный переход от «очень низкой» инфляции к «не такой низкой». Поэтому инвесторы поступают правильно, хеджируя ставки, какими бы мрачными ни были новости, касающиеся пандемии. В конце концов, 2020 год показал, что даже немыслимые вещи становятся иногда вполне реальными.
Подготовлено Profinance.ru по материалам издания The Financial Times
MarketSnapshot - Новости ProFinance.Ru и события рынка в Telegra
По теме:
Реальная доходность американских облигаций инвестиционного уровня опустилась ниже нуля
Что такое рефляция и кому она на руку