Председателю ФРС Бену Бернанке, выступавшему на Капитолийском холме, не хватило времени, чтобы ответить на все вопросы. Он считает, что сейчас американской экономике уже почти ничего не угрожает. Всего год назад он также выступал перед политиками. Задачей председателя ЦБ было объяснить, как центральный банк Америки планирует сворачивать свою ультра-легкую монетарную политику, которая использовалась для борьбы с рецессией 2008-09 годов. Текст его выступления уже публиковался в прессе несколькими неделями ранее.  Слушания, посвященные стратегии выхода ФРС, были запланированы на начало февраля, однако, их пришлось отложить из-за погодных условий - Вашингтон занесло снегом. Таким образом, Бен Бернанке выступил в Конгрессе 25 марта. Тогда никто не заметил и не понял, что за эти несколько недель отсрочки в конце зимы почва начала уходить у него из-под ног. Он начал со сказки в стиле "бывает же такое" о том, как Греция укрывала настоящие данные о состоянии государственных финансов, и как все это потом плавно перетекло в кризис суверенного долга в Европе. Восстановление экономики США, которое еще весной 2010 года выглядело весьма многообещающим, постепенно сходило на нет.

Прошлым летом общественность с жаром обсуждала вопрос о том, стоит ли повысить краткосрочные процентные ставки от нулевых значений, или, может быть, лучше всего продать часть активов, купленных ФРС, чтобы поддержать экономику. Однако дискуссии внутри ФРС шли совсем в другом направлении. Центробанк неожиданно развернулся на 180 градусов и уже в ноябре мы встречали новую программу покупки активов на сумму 600 млрд. долларов. К большому неудовольствию ФРС, которая доказывает значимость интервенции, получившей в народе название "количественное ослабление", второй этап покупки активов прозвали "QE2" - словно бы Центробанк всего лишь спустил на воду еще один экстравагантный океанский лайнер (Прим. Profinance.ru: имеется в виду британский лайнер "Queen Elizabeth"). Программа QE2 заканчивается в конце июня; вместе с ней закончатся и покупки активов Центробанком. За год немало воды утекло, однако, ФРС по-прежнему там, откуда начинала. Экономика вроде бы растет, однако, постоянно меняет скорость, как машина в плотном городском потоке. Ястребы федерального комитета по открытым рынкам, обеспокоенные инфляционными последствиями роста цен на энергоносители, снова поговаривают об отказе от ультра-легкой политики.

Рагурам Раджан, профессор в школе бизнеса при Чикагском университете, а также бывший главный экономист Международного валютного фонда, всегда скептически относился к QE2. Сейчас он считает, что Центробанку  остается лишь готовиться к медленному повышению ставки. "С монетарной политикой всегда так: то, как она преподносилась, и какие ожидания были сформированы политиками, определяют дальнейшие действия Центробанка", - отметил он. Ян Хатцуис, главный экономист Goldman Sachs в Нью-Йорке, еще более осторожен. "Полагаю, им стоит дождаться завершения QE2, а затем просто ничего не предпринимать", - считает он. "Думаю, что в ближайшее время рост инфляции нам не грозит". От того, как скоро ФРС решится пойти по стопам ЕЦБ и повысить ставки, зависит многое, начиная от курса доллара, и заканчивая устойчивостью восстановления американской экономики. Программа QE2 спровоцировала рост практически на всех мировых рынках активов, и теперь не ясно, что их ждет после ее завершения. Оставшиеся месяцы 2011 года, очевидно, будут характеризоваться ростом напряжения, поскольку ФРС готовится к отказу от ультра-легкой политики, но при этом старается не подать виду раньше времени. Поняв причину, по которой Центробанк начал программу QE2 в ноябре прошлого года, можно понять, почему даже менее решительно настроенные члены Комитета по открытым рынкам, не настаивают на ее продлении или расширении. "Устойчивость восстановления вызывает серьезные опасения, особенно сейчас, в условиях стагнации рынка труда. В то же время, и без того низкая инфляция продолжает снижаться", - объяснил Бернанке во время очередного визита в Конгресс.

Незначительный риск дефляции говорит о том, что сейчас нет оснований для дальнейшей покупки активов, однако, в случае нового потрясения, которое бы остановило рост экономики, спровоцировало падение инфляции к новым минимумам, большинство членов FOMC предпочли бы перейти к решительным действиям. Последний наиболее серьезный шок на рынке активов связан с ростом цен на нефть выше отметки 100 долларов за баррель, но на данный момент, он может лишь замедлить восстановление, но не остановить его. Высокие цены на сырье "не помешают экономике развиваться", если не продолжат столь же стремительное восхождение", - считает Джанет Йеллен, зам. председателя ФРС. При этом нисходящая динамика имеет особое значение. ФРС запустила программу QE2 не потому, что безработица была высокой, а инфляция ниже целевого уровня 2%. Центробанк сделал это, потому что ситуация на рынке труда не улучшалась, а инфляция отдалялась от целевых значений, что могло привести к существенному падению цен и, соответственно, потерянному десятилетию в США. Сейчас все по-другому. Ставка б/р за последние месяцы снизилась на целый процент до 8.8%, а уровень занятости продолжает уверенно расти. Базовая инфляция, не учитывающая цены на продукты питания и энергоносители, в декабре прошлого года достигла минимумов на уровне 0.7% г/г, но с тех пор вернулась к отметке 1.0%. Ряд вторичных индикаторов, таких как заявки на пособие по безработице, заказы в секторе обрабатывающей промышленности и рост потребления, указывают на то, что экономика движется вперед, несмотря на возникающие на ее пути препятствия.

 
"Потребительские и деловые расходы растут, при этом у нас есть все основания полагать, что это тенденция, а не одноразовое явление", - заявил Бернанке. Угроза охлаждения экономики постепенно уходит на второй план, а риски дефляции ничтожны. Таким образом, в ближайшие месяцы члены Комитета по открытым рынкам будут активно обсуждать вопрос о том, насколько быстро следует отказываться от ультра-легкой политики. В определенном смысле, как только ФРС перестанет покупать долгосрочные облигации только потому, что Минфин продолжает их выпускать, можно будет говорить о начале "выхода". Доля Центробанка в покупках облигаций начнет сокращаться, что непременно отразится на процентных ставках.  Но самое важное решение, которое предстоит принять политикам, связано с началом цикла повышения ставки. На данный момент, для ставки по федеральным фондам установлен целевой диапазон 0-0.25%, при этом  на балансе ФРС висят дополнительные долгосрочные активы на сумму 1.600 млрд. долларов. Считается, что покупка активов на 200 млрд. долларов равнозначна снижению ставки на четверть процента. Это значит, что текущие процентные ставки, фактически, -2%. Вопрос в том, когда нужно начинать повышение.

Большинство экономистов придерживаются следующего принципа сопоставления процентных ставок со свободными мощностями в экономике, а также с удаленностью реальной инфляции от целевых уровней. Многое зависит от обстоятельств. Политические правила не догматичны, их можно по-разному трактовать в разных обстоятельствах. Однако, ориентируясь на примеры ФРС, можно предположить, что ужесточение политики нужно начинать в тот момент, когда безработица достигнет 8%, а базовая инфляция - 1.5%. Основные разногласия между политиками сводятся к вопросу о том, как быстро экономика придет к указанным выше значениям. Но есть и другие факторы риска. Один из них - резкий скачок цен на сырье, который спровоцировал рост потребительской инфляции до 2.7% в годовом исчислении. Некоторые наиболее решительные члены ФРС уверены, что Центробанк должен реагировать на повышение общего инфляционного давления. Но все они сходятся в одном: FOMC должен незамедлительно реагировать на рост инфляционных ожиданий. Есть еще один важный вопрос: настолько ли слаба экономика, насколько об этом можно судить по уровню безработицы? Члены FOMC в своих интервью предупреждают о том, что сейчас сложно дать однозначный ответ на этот вопрос. "Я предпочитают оценивать текущую ситуацию со свободными мощностями в экономике через призму базовой инфляции. Если она начнет расти, значит, разрыв производства постепенно сокращается", - заявил Нараяна Кочерлакота, президент ФРС Миннеаполиса.

Последний аргумент ястребов сводится к тому, что низкие ставки стимулируют финансовые спекуляции и, таким образом, готовят почву для будущего кризиса. "Я действительно обеспокоен тем, насколько сильно рынки зависят от нашей щедрости", - заявил Ричард Фишер, президент ФРС в Далласе. Он также добавил, что действия ФРС искажают функционирование рынка облигаций. "Мы искусственно выгибаем кривую доходности в желательном для нас направлении". В целом, в Комитете преобладают "голуби", которые не очень-то склонные поворачивать дискуссию в сторону стратегии выхода. Уже хотя бы потому, что рынки и экономисты испытывают особое удовольствие от обсуждения этой темы. Выбор стратегии выхода - это монетарный эквивалент выбора бейсбольной команды или рассуждений о том, что Кейт Миддлтон оденет на свадебную церемонию (прим. Profinance.ru: Кейт Миддлтон - невеста принца Уэльского Уильяма. Их свадьба назначена на 29 апреля): вариантов масса, и любое высказанное мнение имеет право на существование. В прошлом году уже одно только обсуждение деталей заставило рынки поверить в то, что Центробанк устремился к выходу. Сейчас на балансе ФРС избыток государственных облигаций и избыток ценных бумаг, обеспеченных активами. Это значит, что ЦБ может ускорить автоматическое сокращение своего баланса, просто дождавшись срока погашения облигаций. Раздутый баланс также побуждает руководство банка к переоценке процедуры продажи активов. Чарльз Плоссер, президент ФРС в Филадельфии, предложил привязать продажи активов к процентным ставкам. Например, ФРС может продавать активы на сумму 125 млрд. долларов при каждом повышении ставки на 25 базисных пункта.

И все же, теперь, когда программа количественного ослабления подходит к концу, вполне логично пересмотреть планы по отказу от ультра-легкой политики. Большинство политиков по-прежнему поддерживают схему, обсуждавшуюся в прошлом году: сначала нужно отказаться от обещания "поддерживать ставки на низком уровне в течение длительного периода времени", затем осушить избыточную ликвидность в банковской системе, повысить краткосрочные процентные ставки и только потом приступать к продажам активов. Кочерлакота уверен, что ужесточение политики нужно проводить через повышение ставки, а сокращение баланса - это уже совсем другая история. Однако с прошлого года баланс ФРС увеличился еще на 600 млрд. долларов в виде гос. облигаций, купленных в рамках QЕ2. Таким образом, потребуется больше времени, чтобы избавиться от всех "лишних" активов. Например, если каждый квартал продавать бумаги на сумму 100 млрд. долларов, то, чтобы избавиться от этих 600 млрд. потребуется еще полтора года. Возможно, имеет смысл начать сокращение раньше, или делать это быстрее. Например, перестать реинвестировать досрочные выплаты по ценным бумагам, обеспеченным активами в портфеле ФРС. Если ФРС сумеет убедить рынки в том, что подобные меры не свидетельствуют о скором повышении ставки, FOMC, вероятно, начнет действовать в этом направлении вскоре после завершения QE2. Новая волна разговоров относительно стратегии выхода начнется не раньше, чем закончится программа количественного ослабления. Но при этом дебаты обещают быть не менее жаркими, чем в прошлом году. Как верно подметил Фишер:  "Все это имеет смысл, вопрос только в том, как не переусердствовать".

Робин Хардинг
Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times
Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex