Нир Кайссар — обозреватель Bloomberg Opinion. Он является основателем компании по управлению активами Advisors. Он работал юристом в Sullivan & Cromwell и консультантом в Ernst & Young.
Инвесторы, как правило, внимательно следят за инфляцией и не без причины. Весь смысл инвестирования заключается в увеличении стоимости денег, поэтому нельзя отставать от растущих цен. Однако многие американские инвесторы боятся, что вместо здоровой инфляции их ждет масштабный рост цен.
Следует признать, что нынешние условия кажутся благоприятными для инфляции. Вокруг слишком много денег. В этом году Федрезерв уже влил в экономику около 3 трлн долларов. Более того, Бюджетное управление Конгресса ожидает, что в 2020 году дефицит бюджета достигнет 3.7 трлн долларов, что в три раза выше, чем в 2019 году. Тем временем Covid-19 разрушает цепочки поставок и ускоряет развал мировой торговли. Сочетание избытка наличных денег и падение запасов — верный рецепт роста цен.
Масло в огонь
Тем не менее пока сложно оценить, как сложившаяся ситуация повлияет на инвестиционные портфели. У американской экономики нет исторического инфляционного опыта, на который можно было бы опереться. Традиционный портфель американских акций и облигаций, включающий в себя индекс S&P500 и долгосрочные государственные облигации, с 1926 года по май текущего года обеспечивал реальную, доходность (с поправкой на инфляцию) 5.8% в год, включая дивиденды. Это самый длительный период, для которого доступна статистика. Кроме того, он приносил реальную доходность 89% всего времени в течение 10-летних периодов.
Кроме того, почти все 10-летние периоды отрицательной реальной доходности были сгруппированы в течение одного десятилетия: пресловутая стагфляция 1970х годов, которая сочетала в себе безудержную инфляцию и вялый экономический рост. Именно этого сценария сейчас боятся ястребы. Инфляция, оцениваемая годовыми изменениями в индексе потребительских цен, начала расти в конце 1960х годов. К концу 1969 года она достигла 6.2%, что на тот момент было в три раза больше долгосрочного среднего значения за период с 1871 год. И это было только начало. В 1980 году инфляция достигла 15% и только затем начала падать и вернулась к нормальным уровням в 1983 году.
Так как же надежный портфель 60/40 выдержал стагфляцию? На удивление хорошо. Он принес номинальную доходность (без поправки на инфляцию) в размере 7.8% в период с 1970 по 1982 годы, при этом реальная доходность составила 0.1% в год. Иными словами, он держался выше инфляции.
На плаву
Но все самое интересное, как всегда, кроется в деталях. Как оказалось, сумма компонентов не равна целому. Акции показывали хорошую реальную доходность в размере 0.3% годовых за указанный период. Всегда опасно делать выводы на основании единственного случая, однако, он дает основания полагать, что акции служат неплохим инструментом хеджирования против инфляции. Как отметил профессор Пенсильванского университета Джереми Сигел в своей работе «Акции в долгосрочной перспективе», акции представляют собой требования к реальным активам, и реальные активы будут расти в цене с ростом общего уровня цен.
Примечательно, что акции демонстрировали именно такую динамику, победив два инфляционных фактора: падение прибылей и снижение оценочной стоимости. Реальная прибыль снижалась на 1.3% в год с 1970 по 1982, а соотношение цены и прибыли уменьшалось на 2.7% в год исходя из 12-месячного скользящего дохода. И все же инвестиции в акции сохранили свою привлекательность.
Облигациям повезло меньше. Они показали отрицательную годовую доходность0.8% в указанный период. И это тоже не должно удивлять. Более высокая инфляция должна привести к более высоким процентным ставкам, потому что кредиторы хотят получать выплаты в реальных долларах, а также потому, что центральные банки, вероятно, повысят ставки, чтобы укротить инфляцию, как это сделал председатель ФРС Пол Волкер в начале 1980х годов. Фактически корреляция между инфляцией и доходностью 10-летних казначейских облигаций в целом была слабой с 1871 года (0.26), но она усилилась в период с 1970 по 1982 годы (0.52), поскольку процентные ставки следовали за ростом инфляции. (Корреляция 1 подразумевает, что две переменные движутся в одном и том же направлении, тогда как корреляция −1 подразумевает, что две переменные движутся в противоположном направлении.)
Соответственно, когда процентные ставки растут, цены на облигации падают. Но не все облигации одинаковы. В целом облигации с длительными сроками погашения более уязвимы к растущим ставкам, чем облигации с короткими сроками погашения, и это сыграло свою роль. Инвестиции в долгосрочные государственные облигации дешевели с 1970 по 1982 годы, но пятилетние казначейские обязательства приносили по 0.8% в год после вычета инфляции, а одномесячные казначейские обязательства прекрасно отслеживали уровень инфляции.
Иными словами, инвесторам, обеспокоенным угрозой инфляции, не стоит резко перетряхивать свой портфель. Простое сочетание акций, а также краткосрочных и среднесрочных облигаций даст лучший результат, чем традиционные защитные активы, такие как золото, криптовалюта, недвижимость или даже защищенные от инфляции, казначейские обязательства. Небольшое влияние этих инвестиций вряд ли будет иметь большое значение, и серьезные инвесторы не станут переводить все свои активы в одну из этих корзин.
Тем, кто хочет купить золотые слитки, чтобы переждать инфляцию, нужно крепко подумать. Даже если угроза инфляции высока, никто не знает наверняка, когда она наступит и случится ли это вообще. В течение многих лет противники инфляции жаловались, что фискальный и монетарный стимул после финансового кризиса 2008 года, приведет к росту инфляции. Но этого не произошло несмотря на неоднократные попытки ФРС поднять цены. Центробанк Японии занимается этим уже лет тридцать с тем же нулевым результатом.
В ожидании инфляции
Стоит отметить, что рынок облигаций также не беспокоится об инфляции. Уровень безубыточности, или разница между доходностью по номинальным и защищенным от инфляции 10-летним казначейским облигациям, составляет всего 1.4%. Показатель вырос, на фоне угасания спровоцированной коронавирусом финансовой паники, и все же он продолжает двигаться в нисходящем тренде с 201 года и упрямо держится выше целевой инфляции ФРС 2%. Люди любят думать, что они знают больше, чем рынок, и они почти всегда ошибаются.
Конечно, инвесторы могут беспокоиться об инфляции. Но большинство из них, вероятно, обнаружат, что лучшая защита уже находится в их портфелях.
По теме:
МВФ: мир стоит на пороге «невиданного кризиса»
Цена золота достигла максимального уровня с 2012. Citi пророчит дальнейший рост
