Как верно подметил Мохамед Эль-Эриан, у нас никого нет, кроме центральных банков . По крайней мере, они играют главную роль в забаве под названием макроэкономическая стабилизация. Но ведают ли они, что творят?

Волюнтаристы часто обвиняют их в заносчивости и высокомерии, считая, что Центробанки много на себя берут, пытаясь в одиночку привести в порядок всю систему. Их нужно упразднить, или, по крайней мере, заставить следовать чисто механическим правилам, например, золотому стандарту. Уроки истории ясны и недвусмысленны: демократия не приемлет ситуацию, когда деньги выходят из-под целенаправленного контроля. И все же сейчас мы живем в мире, подчиняющемся монетарной политике. Однако с начала финансового кризиса центральные банки часто совершали необычные и непопулярные поступки. Это неизбежно в нестандартных ситуациях.

По теме: Как низкая производительность может нейтрализовать монетарную политику

К сожалению, из ряда вон выходящие ситуации постепенно становятся обыденностью. Причины и следствия сего напрямую вытекают из критических замечаний Лоуренса Саммерса в адрес выступления главы Федрезерва Джанет Йеллен на симпозиуме в Джексон-Хоул. По его словам, "главная задача денежно-кредитной политики ФРС - противостоять следующей рецессии". Но он не без оснований опасается, что Федрезерв завалит дело.

Главные симптомы тревожного состояния мировой экономики на сегодняшний день это низкие реальные, а также номинальные долгосрочные ставки. Но они являются продолжение тренда двадцатилетней давности. За ними стоит и устойчивое падение реальных ставок, и снижение инфляционных ожиданий. Последний фактор в значительной степени обусловлен проводимой денежно-кредитной политикой. Но она не предназначена для формирования реальных ставок в долгосрочной перспективе. На самом деле, она не слишком-то эффективна и в краткосрочном горизонте. Пришли в действие мощные реальные факторы.

Джон Уильямс из ФРБ Сан-Франциско, недавно раскрыл оценочные значения естественной процентной ставки. Он называет это краткосрочной процентной ставкой с поправкой на инфляцию, которая балансирует денежно-кредитную политику, делая ее нейтральной. К 2015 году этот показатель упал до 1.5% в Великобритании, почти до нуля в США и спустился ниже нуля в Еврозоне. Примечание: это ставки, рассчитанные не для рецессий, а для нормальных экономических условий.

Определяющими факторами этого глобального снижения реальных естественных (или нейтральных) ставок стали силы, влияющие на динамику спроса и предложения денег. К ним относится старение населения, снижение темпов роста производительности, падение цен на инвестиционные товары, сокращение государственных инвестиций, рост неравнества и "избыток сбережений на мировом урвне", а также сдвигу финансовых рынков в сторону менее рисковых активов. Исследование, проведенное Банком Англии, показало, что этими факторами объясняется значительная часть падения естественной реальной ставки на 4.5% с начала 1980-х годов.

По теме: Центральные банки боятся, что слабый рост войдет в привычку

И само падение оценочных нейтральных ставок, и анализ причин подобной динамики, влекут за собой далеко идущие последствия. Хуже того, совершенно не понятно, как быстро развернуть эти пагубные тенденции. Скорее всего, нам придется долго жить в условиях ультра-низких процентных ставок. Это значит, что справиться со следующей рецессией традиционными средствами будет очень сложно.

Допустим, краткосрочные номинальные ставки будут чуть выше естественных на заре следующей рецессии. Для США это 3%. Для Еврозоны еще ниже. Но, если судить по выступлению Йеллен, во время всех рецессий в США, начиная с 1960-х годов, краткосрочные процентные ставки падали как минимум на пять процентов. Для этого потребуется уйти глубоко в минус. Федрезерв убежден, что у него есть большой выбор инструментов, чтобы справиться с такими обстоятельствами. Но, как верно отмечает Саммерс, есть веские основания задаться вопросом, так ли это на самом деле: эффективность масштабной программы покупки активов под большим вопросом (зато побочные эффекты однозначно вредны), а политическая и институциональная составляющая отрицательных ставок тоже сомнительна.

Возможно, поэтому Уилльямс утверждает, что "контрциклическая фискальная политика должна служить первым ответом на рецессии". На самом деле, для политиков эта задача сейчас должна быть приоритетной. Формы денежно-кредитной политики необходимо подбирать таким образом, чтобы они дополняли фискальную политику или даже служили для нее альтернативой. Первое, что приходит в голову - это "вертолетные деньги, или прямое стимулирование расходов. Кроме того, можно поднять целевые значения инфляции. Ну и конечно обязательно нужно верить, что все будет хорошо. Без этой веры не подготовить набор инструментов, который пригодится нам в будущем. Может быть, уже в ближайшем будущем.

В связи с этим возникает еще два вопроса. Что делать прямо сейчас? Во-первых, успеть поднять ставки перед тем, как грянет гром. Для этого экономика должна хорошенько разогнаться. Преждевременное повышение ставки может спровоцировать еще более глубокий спад, чем предполагается, а Центробанки окажутся в очень неприятном положении: им придется устранять рецессию в условиях все еще крайне низких ставок. Вероятно, по этой причине, как утверждает Лаел Брейнард, "экономические проблемы, связанные с неожиданно высоким ростом спроса не так велики, как угроза непредвиденного и существенного охлаждения". Рискованно ужесточать политику, когда экономика еще не готова, промедление не так опасно.

Второй вопрос связан с тем, что главной политической задачей становится устранение причин ультра-низких ставок. Также не помешало бы, чтобы рост фискальных дефицитов сопровождался увеличением государственных инвестиций. Это не только упростит работу монетарных властей, но и, при должной реализации, увеличит потенциал экономического роста. Принято считать, что государственные инвестиции это всегда деньги на ветер. Но подобные мнения - удел исключительно пессимистов. В истории они нередко служили катализатором для роста инвестиций в частном секторе. Современные ультра-низкие процентные ставки создают невероятно благоприятные условия для государственных инвестиций. Центральным банкам не нужно оставаться единственным воином в поле.

Мартин Вулф

Подготовлено Forexpf.ru по материалам издания The Financial Times Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex