Сброс денег с вертолета, пожалуй, сработал бы. Боюсь только, что для европейского менталитета это слишком.

Дефляция в Еврозоне никак не связана с динамикой цен на нефть. Ее вызвали множественные политические ошибки, допущенные в течение последних нескольких лет - это повышение ставки в 2011 году, бездействие в период резкого падения цен и инфляционных показателей в 2013 году, стратегия фискальной консолидации во время рецессии. Если бы Европейский центральный банк достиг своей инфляционной цели "на уровне или незначительно ниже 2%", Европа не почувствовала бы на себе последствий обвала цен на нефть. Инфляция упала бы максимум до 1%. И тогда центральный банк мог бы с чистой совестью игнорировать эту динамику. Но если обесценение нефти происходит, когда инфляция уже на нуле, дефляции не избежать. Год назад многие говорили о том, что Еврозону отделяет от дефляции одно единственное макроэкономическое потрясение. С тех пор их было два: конфликт между Россией и Украиной и затем падение цен на нефть. Не всегда все идет гладко. Иногда мировую экономику и политику трясет. В нормальных условиях Европа, как чистый импортер нефти, выиграла бы от снижения цен на этот энергоресурс.

Но помните о вторичных макроэкономических последствиях, которые, как правило, наступают с некоторым опозданием. Ходят слухи, что немецкие переговорщики по зарплатам уже закладывают в свои формулы инфляцию ниже целевого уровня ЕЦБ 2%. Они, как правило, рассчитывают повышение, прибавляя к инфляционной цели ЕЦБ (2%) часть роста производительности в Германии. Но теперь, когда инфляция забуксовала на нуле, остается только производительность, которая тоже не отличается стремительным ростом. Когда падают инфляционные ожидания, снижаются и темпы роста заработной платы. Согласно расчетам Эллисон Мандра из брюссельского аналитического центра, номинальные заработные платы в Германии выросли на 2.4% за 2014 год. К сожалению, это все, на что могут рассчитывать немецкие рабочие. Первые результаты переговоров в 2015 году указывают на дальнейшее снижение темпов роста заработной платы.

Немецкие компании ведут себя исключительно разумно. Инфляция в Еврозоне недавно ушла в минус. Доходность по двухлетним немецким государственным облигациям тоже в минусе; пятилетние долговые бумаги приносят ноль процентов. Значит, инвесторы полагают инфляция надолго обосновалась вблизи нулевой отметки. Так почему же корпоративные переговорщики по зарплатам должны придерживаться иной точки зрения? Низкая инфляция ведет к снижению темпов роста заработных плат, что, в свою очередь, усиливает нисходящее ценовое давление в будущем. К тому времени, как инфляционный индекс перестанет учитывать эффект падения цен на нефть - примерно через 12 месяцев - начнется очередной раунд переговоров по зарплате. Как этот сценарий повлияет на политику? Скорее всего, на ближайшем заседании 22 января Европейский центральный банк проголосует за старт программы количественного смягчения, то есть за покупку суверенного долга.

Полагаю, европейская версия QE не оправдает ожиданий по нескольким причинам.

Объем покупок будет недостаточно высоким. Программа может просто не сработать в экономике, где рынок капитала меньше, а система жилищного финансирования отличается от таковой в США или Великобритании, где QE помогло стабилизировать рынок жилья и поэтому оказалось весьма эффективным. Худший вариант QE - именно он сейчас активно обсуждается - заключается в том, что каждый национальный центральный банк покупает долговые обязательства собственного правительства. По сути, такой подход положит конец единой монетарной политике. Если это произойдет, мы горько пожалеем о том, что просили это QE. Что еще остается? Самый радикальный вариант монетарной политики - это классический сброс денег с вертолета, предложенный экономистами Джоном Мюэлбауэром и Уиллемом Битером. Профессор Мюэлбауэр предложил ЕЦБ выплатить всем гражданам или резидентам по 500 евро, но ведь при желании можно не ограничиваться этой суммой, чтобы усилить инфляционный эффект. Чтобы обогатить каждого жителя Еврозоны на 10 тыс. евро нужно 3 трлн. евро, что эквивалентно масштабам QE, которое было реализовано в Великобритании. Сброс денег с вертолета, пожалуй, сработал бы. Боюсь только, что для европейского менталитета это слишком радикальная мера.

Наиболее реальный рабочий вариант - это сочетание QE с внешними стимулами в виде динамики цен на нефть и фискальной поддержки. Фискальные правила Еврозоны не допускают амбициозного повышения обычных расходов или сокращения налогов. Однако они достаточно гибкие, чтобы страны могли действовать в чрезвычайных ситуациях. После терактов в Париже Франсуа Олланд и другие европейские лидеры вполне могут объявить о чрезвычайной ситуации и необходимости поднять расходы на обеспечение внутренней безопасности - не повышая при этом налоги, и не сокращая прочие расходы. Если терроризм не подходит, то что еще? У Европы сейчас одна надежда: на амбициозную программу QE, положительный эффект дешевой нефти на потребление и инвестиции, а также рост фискальных расходов. Есть вероятность, что это сработает. Учитывая прошлый опыт политической координации в Еврозоне, а также отсутствие чувства опасности у политиков, шансы на успех тают на глазах. Я по-прежнему считаю, что Еврозону ждет стагнация. Европа повторила ошибку Японии 1990-х годов и добавила еще своих. Увы, экономическая история прошла мимо европейских политиков. Поэтому угроза дефляции реальна как никогда.

Вольфганг Мюнхау

Подготовлено Forexpf.ru по материалам The Financial Times Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex