Второго августа исполнилось ровно год программе “прямых денежных операций” Европейского центрального банка, благодаря которой он готов покупать государственные облигации на вторичном рынке. В прошлом году ЕЦБ объявил о программе OMT в ответ на паническую распродажу государственных облигаций южной Европы, которая грозила разделить Еврозону. В некотором смысле, это счастливый юбилей. Доходность испанских и итальянских облигаций, которая взмыла до заоблачных высот из-за страхов относительно раскола Еврозоны, стремительно упала после объявления. С тех пор они держатся на более низких уровнях, несмотря на то, что европейская экономика не демонстрирует значительных улучшений. Пожалуй, лучше всего то, что ЕЦБ так ни разу и не пришлось прибегнуть к этому инструменту. Фактически он не покупал облигации в рамках этой программы. Одного его обещания принять меры было достаточно, чтобы успокоить рынки. Но программу OMT также осудили за превышение полномочий ЕЦБ. Критики видят в этом изощренную попытку обойти запрет на прямые покупки государственных облигаций Еврозоны ЕЦБ. Таким образом, это источник субъективного риска, поскольку он смягчает давление, оказываемое на расточительных политиков, относительно сбалансированности бюджетов и продолжения реформ. Кроме того, он ставит под угрозу основных членов ЕЦБ, особенно Германию, поскольку они могут понести убытки из-за своих запасов южно-европейских облигаций.

В начале лета эти вопросы рассматривались на двухдневном слушании перед немецким Конституционным судом, который вскоре озвучит свое решение. Если он решит, что программа OMT противоречит немецкой Конституции, он может вынудить Бундесбанк отказаться от участия. Он также может вынудить ЕЦБ выйти из программы OMT. К настоящему моменту более сотни экономистов (половина из Германии, половина из других стран) подписали письмо в поддержку программы. (Раскрою секрет: Я среди них.) Иностранцам может показаться странной попытка вступить в спор с немецким законодательством. Но ставки слишком высоки, чтобы оставаться в стороне. Для обычного монетарного союза, каким стремится стать Еврозона, необходим обычный Центробанк, который будет выполнять весь спектр функций Центробанков. И начинается он с обеспечения ценовой стабильности. Но, как отмечено в положениях, принятых в ЕЦБ, это также означает обеспечение "бесперебойной работы платежных систем".

Кроме того, это означает сохранение финансовой стабильности. Опыт последнего времени стал суровым напоминанием о последствиях отрицания ответственности. Точнее говоря, Центробанк должен был готов выступить в качестве кредитора последней инстанции, когда паника инвесторов угрожает финансовым рынкам. На этом уроке американцы набили шишки. Председатели, основавшие Федеральную резервную систему, очень узко трактовали свои полномочия и считали, что ФРС несет ответственность за сохранение конвертируемости в золото и стабильный доллар. Используя "доктрину реальных векселей", они считали, что должны гарантировать такое количество денег и кредита, которое требовалось для розничных и оптовых транзакций, не больше. В частности, они не считали ФРС кредитором последней инстанции. Экстренное кредитование находящихся в бедственном положении финансовых институтов и рынков, предупреждали они, всего лишь будет способствовать принятию чрезмерных рисков и созданию пузырей, и в то же время подведет ФРС под угрозу убытков по инвестиционному портфелю.

В результате это привело к ряду банковских и финансовых кризисов в 1930, 1931 и 1933 году, последний из которых полностью остановил всю финансовую систему США. Очевидно, что таким образом управлять уже тогда крупнейшей в мире экономикой было нельзя. В итоге появился Закон о банковской деятельности 1933 года, который расширил полномочия ФРС по предоставлению скидок и покупке долговых расписок, тратт и векселей и таким образом гарантировал, что розничные банки будут обладать ликвидностью, отвечающей требованиям вкладчиков. Закон о банковской деятельности - и то, что стало его предпосылкой - прояснил, что Федрезерв обязан пользоваться этими полномочия. Неслучайно, что с тех пор в США не было финансового кризиса, подобного тому, что случился в 1933 году. Финансовый кризис 2008 года был близок к этому, но именно готовность ФРС выступить в качестве экстренного заемщика предотвратила худшее.

Извлеченный из опыта США урок не оставляет места для сомнений. Еврозоне не стать обычным, хорошо налаженным монетарным союзом, если только у нее не появится хорошо налаженный Центробанк, готовый действовать в качестве кредитора последней инстанции. Программа OMT - шаг в этом направлении. Недавно ЕЦБ сообщил о том, что он также готов сделать другие шаги, ожидаемые от обычного Центробанка, например, публиковать протоколы заседания своего Совета управляющих, чтобы общественность могла понять его обсуждения, а члены Совета несли ответственность за свои действия. Положения, принятые в ЕЦБ, не высечены на каменных плитах и не объявлены с вершины горы Синай. Это искусственный устав, и с ним следует обходиться - немецкому Конституционному суду и остальным - как с живым документом, который нужно толковать в свете текущих событий. Остальным из нас следует стимулировать этот подход. От этого может зависеть судьба евро.

Барри Эйхенгрин

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Project Syndicate Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex