С тех пор как в 1991 году Россия превратилась в независимое государство, никак не связанное с остальными 14 республиками бывшего Советского Союза, ей удавалось поддерживать профицит платежного баланса, которому способствовал экспорт сырьевых товаров, особенно нефти, и дефицит на счету капитальных активов, вызванный оттоком частного капитала.

Масштабы оттока капитала

В течение последних лет ЦБ РФ опубликовал невероятное количество клиринговых данных по потокам капитала в частном секторе, отдельно в банковском и небанковском секторах, а также в совокупности. Они помогают увидеть масштабы и динамику оттоков капитала. Среднее значение оттока капитала из России в частном секторе с 1995 года составляет 3.4% от ВВП или 274.6 миллиардов долларов США.

Причины оттока капитала

На первый взгляд, график оттока капитала из России напоминает головоломку. Прибыльность в России необычайно высока: стать миллиардером в России гораздо проще, нежели в каком-то другом государстве. Но если рентабельность инвестиций в России высока, а перспективы роста лучше, чем на развитых рынках, почему не прекращается отток капитала из частного сектора России, не считая недолгого бума в 2006-2008 годах? И почему отток усилился в 2010 году, когда нефть начала уверенно расти в цене?

Мы видим тому несколько причин:

• Инвестиционный климат. Неоднозначный российский инвестиционный климат и беспокойство относительно давления на право собственности заставляют российских инвесторов держать активы за границей;
• Асимметричная миграция. Советский Союз являлся закрытой страной, а его граждане были весьма ограничены в поездках и возможности держать активы за рубежом. С тех пор как Россия стала независимым от СССР государством, а доходы выросли, значительно увеличилось количество россиян путешествующих, и покупающих активы за пределами родины. Однако обратного явления среди иностранцев замечено не было. Спустя двадцать лет после развала Советского Союза, в таких странах как Израиль, Германия  Великобритания существует  огромное количество российских граждан, получающих доход в России. Также растет количество россиян, у которых за пределами РФ есть второй дом, зачастую в таких странах как Болгария, Черногория и Чехия.
• Прямые иностранные капиталовложения России. Основной целью российских компаний, особенно тех, что работают в добывающем секторе, является объединение с мировой промышленностью путем инвестирования за границу. Российские компании по добыче нефти и металлов теперь имеют растущую долю в нероссийских активах. Например, Роснефть и Лукойл заняли твердую позицию в мировой и европейской перегонке нефти. Российские компании извлекают значительную пользу, инвестируя за границу. 

Мы верим, что недавний резкий рост оттоков, который начался в сентябре 2010, как только начали расти цены на нефть, связан с временными событиями, такими как выборы, реформы и снижение процентных ставок Центробанком РФ.

Последствия оттока капитала

Отток капитала ведет к сокращению внутреннего инвестирования, повышению стоимости капитала и уменьшению роста, а также ослабляет платежный баланс России и, соответственно, рубль. Напротив, уменьшение оттока позитивно влияет на инвестирование и рост, укрепление резервов и рубля.

Ничего особенного? Некоторые утверждают, что оттоки не являются глобальной проблемой, пока выгодоприобретателями являются россияне, и что впоследствии они инвестируют свой капитал из-за границы, так как у них есть преимущество в управлении рисками, типичными для России. Они также могут получить больший доход в России, чем нероссийские инвесторы. Таким образом, можно объяснить, почему Кипр, который извлекает выгоду из низкого налога на репатриацию из России по налоговому соглашению, является для РФ крупнейшим источником прямых иностранных капиталовложений, также как и Каймановы острова, Люксембург, Ирландия и Нидерланды. Другие заявляют, что инвестирование российскими гражданами в родную страну через оффшоры, где права вкладчиков защищены прочной юридической системой, является позитивным фактором, так как способствует проведению российским правительством более мягкой политики. Мы настроены скептически. Уровень инвестирования и роста в России ниже из-за оттока капитала, в связи с тем, что некоторые потоки не возвращаются в РФ, также определенное количество инвесторов остается за границей, что выражается в низком уровне прямых иностранных капиталовложений в России.

Прогнозирование оттока капитала

Нелегко прогнозировать счета капитальных активов на платежном балансе из-за большого количества участников и неоднородности частных транзакций. Например, если бы недавнее обсуждение вопроса BP-Роснефть к чему-нибудь привело, и BP профинансировал покупку AAR от TNK-BP стоимостью 30 миллиардов долларов, Россия получила бы значительный приток капитала. К тому же, размер потоков капитала на платежном балансе России в частном секторе едва ли можно сопоставить с ожидаемым возвратом. В 2006-середине 2008 годов, рост цен на нефть и сопровождающий его бум сломал модель оттока. Вследствие чего обнаружились притоки капитала в частном секторе, которые улучшили экономические перспективы. Но объем оттоков капитала увеличился во втором полугодии 2010 – первом квартале 2011 года, то есть, когда цена нефти увеличилась на 60% - с $68 за баррель 1 июля 2010 до $114 за баррель на 1 апреля 2011. Это укрепило фискальный и внешний счета РФ, а также улучшило кредитоспособность и перспективы роста. Мы разработали три вероятных сценария развития событий, основываясь на различных катализаторах оттока капитала, чтобы оценить тенденции до конца 2011 года. В каждом случае, мы строим наше видение ситуации из расчета стоимости нефти $110 за баррель (прогноз Morgan Stanley составляет $115 за баррель плюс скидка $5 для уральской нефти) в 2011-12 годах, а также роста импорта товаров, услуг, доходов и трансферов – на 27% в 2011 году и на 10% - в 2012.

Медвежий сценарий – политическая неуверенность. В рамках первого сценария мы полагаем, что отток капитала останется высоким в период с четвертого квартала 2010/первого квартала 2011 до второго квартала 2012 года, что связано с политической нестабильностью в преддверии выборов (в Государственную думу в декабре 2011, президентские – в марте 2012). Мы полагаем, что российские инвесторы стремятся изменить баланс своего портфеля и сократить контакт с Россией, пока не прояснится ситуация с новым президентом и ключевыми перестановками в новом правительстве. Мы видим, что дальнейшее ускорение оттока маловероятно, благодаря тому, что уровень неуверенности относительно следующего президента, скорее всего, снизится с приближением выборов.

Основной сценарий – оттоки из-за реформ. В рамках второго сценария мы полагаем, что отток был вызван некоторыми реформами, которые заставили владельцев активов перевести их за рубеж. В частности, это относится к отставке мэра Москвы Юрия Лужкова летом 2010 года, что в итоге привело к перестановкам в Администрации Москвы. Свою роль сыграла и реформа полиции в начале 2011 года, в результате которой президент Медведев распустил большое количество высокопоставленных чиновников. Так как в преддверии выборов не ожидается подобных глобальных реформ, этот сценарий предполагает, что уровень оттока капитала вернется к среднему показателю за десять лет. 

Бычий сценарий – экономика бьет политику. В рамках третьего сценария, мы полагаем, что высокие цены на нефть укрепят фискальный и внешний счета и выразятся в повышении уровня потребления и устойчивом росте. В комбинации с более высокими процентными ставками в результате ужесточения монетарная политики ЦБ и падения инфляции после сбора урожая, это приведет к сокращению оттока капитала в частном секторе до нуля.

Наш прогноз – уровень оттока капитала понизится к концу 2011 года в рамках базового сценария по трем причинам:

• Расчет времени для диверсификации портфеля. Инвесторы скорее предпочтут выполнить диверсификацию портфеля задолго до выборов, чем непосредственно перед ними, когда это может привлечь больше внимания и увеличить политические риски;
• Сокращение оттоков, вызванных реформами. Во время предвыборной гонки, руководство не запустит никаких крупных реформ, так как будет сконцентрировано на выборах;
• Возвращение привлекательности. На фоне усилившегося роста и повышения процентных ставок, российские активы станут более привлекательными, что сократит желание российских инвесторов держать активы за границей.

В долгосрочной перспективе, уровень и направление движений капитала в частном секторе будет зависеть от улучшения инвестиционного климата в России.

Подведем итоги

Мы принимаем во внимание следующее:

• Наш прогноз текущего счета платежного баланса;
• Увеличение значения платежного баланса в первом квартале;
• Правительство погашает кредит по текущему графику и не привлекает новое международное кредитование;
• Уровень прямых иностранных капиталовложений возрастет во втором квартале до среднего значения предыдущего периода высоких цен на нефть в 2006-08 годах (7 миллиардов долларов в квартал);
• Портфель инвестиций частного сектора, а также чистые ошибки и пропуски в рамках нашего базового сценария.

В рамках этого сценария во втором квартале произойдет полная аккумуляция резервов, так как более высокий профицит счета текущего баланса и сезонный приток капитала на текущий счет приведут к образованию 36 миллиардов долларов в резерве, который продолжит расти до 562 миллиардов долларов, что является годовой целью.

Последствия для курса рубля

По нашему мнению, рубль останется под влиянием быков, вырастет до 32.5 против валютной корзины и будет держаться на этом уровне до конца 2011 года. Укреплению рубля будут способствовать цены на нефть (мы прогнозируем среднюю стоимость $110 за баррель), что также поддержит внешний и фискальный счета, включая профицит счета текущего баланса в 4.8% ВВП, и сбалансированный бюджет. Дополнительный бюджет составит 700 миллиардов рублей.

Мы ожидаем, что во втором квартале ЦБ РФ расширит коридор валютного курса по следующим причинам:

• Второй квартал. Мы полагаем, что платежный баланс окажется сильнее во втором квартале по сравнению  с первым, благодаря повышению цен на нефть и сокращению оттока капитала в связи с временными причинами – в течение последних десяти лет среднее значение чистого притока в частном секторе во втором квартале составляло 11.2 миллиарда долларов;
• Сокращение интервенции. ЦБ РФ неохотно покупает доллар и печатает новые рубли из-за страха перед инфляцией в условиях высокой ликвидности. Мы считаем, что Центробанк скорее расширит коридор и позволит укрепиться рублю, а не повысит уровень интервенции;
• Инфляция страшнее укрепления рубля. Политические волнения относительно инфляции, которые снизили возможность притока капитала и, по нашему мнению, повлияли на снижение популярности настоящего правительства, нейтрализуют политическое беспокойство касательно дальнейшего роста российской валюты.

Подготовлено Forexpf.ru по материалам Morgan Stanley Источник: ProFinance.Ru - Новости рынка Forex